核心看點：

中國汽車廠商的經營狀況持續惡化，越來越多車企風險性開始顯露;

中期來看，“優化”即將取代“發展”成為中國汽車行業的新主旋律。在這個過程中，車企會倒閉、會沒落，甚至有可能出現整合浪潮;

未來3-5年，投資者的汽車行業邏輯必須整體更新，才有希望獲得收益和規避風險。

籠罩在中國汽車廠商上的“烏云”，正在變得愈發黢黑。

根據國家統計局8月底發布的最新數據，1-7月汽車制造業總體營收53148.4億元，同比增長11.8%;利潤總額2583.1億元，同比增長1%。

規模增長了，利潤卻還在停滯，相當于車企“越努力，虧得越多”，這顯然有問題。而事實上，這個趨勢已經“背地里”持續很長時間。

就以2019年至今的國家統計局“汽車制造業”經營狀況統計值(經過相應的年化滾動值處理，凸顯變化趨勢)為例，汽車制造業的營收和利潤持續表現為相反的變化趨勢。3年時間里(2019年7月和2023年7月對比)，營業收入增長了23%，利潤僅增長了0.6%，換算而來的利潤率下滑了足足23%。

如果進一步把國家統計局口徑中，活得更滋潤的汽車零部件行業剝離，剩下的汽車整車環節還會更慘。

以國內去年乘用車市場總體占比超50%的6家頭部車企(均為上市企業)，比亞迪、吉利汽車、長城汽車、上汽集團、長安汽車、廣汽集團的合并經營狀況為例。從2018年至今，其營收規模增長了超過30%，利潤反而下降了37%，相當于利潤率下滑了42%。

拋開中國汽車產業近些年來“新能源轉型最快”、“出口銷量與日俱增”的光鮮外表，基礎面中糟糕的商業價值趨勢，正在將整個產業拖入“最動蕩的年代”。

對于普通消費者而言，這一轉變甚至還能帶來更多實惠，但對于投資者而言，風險正在不斷累積、顯現。無論是否已經買入了汽車整車標的，還是未來打算繼續關注這個板塊，投資者都必須提前做好預期。

中國汽車產業，只會越來越“壞”?

作為重資產行業中最典型的代表，汽車制造業先天就存在對于較高“合理利潤”的訴求。

畢竟一個汽車品牌動輒數百上千億的起始投資，后續還要在技術研發、產品創新、經銷網絡、推廣宣傳等環節上不斷投入。利潤率一旦過低，賠本就會成為大概率事件。

可從整車行業頭部企業近幾年的經營狀況來看，其實從2019年年中開始，整個行業的凈利潤率就已經開始維持極低的水平(長期低于4%)。完全不符合重資產行業回報期望的利潤水平，不僅僅給企業增加了經營壓力，還讓很多企業和品牌已經開始退出市場。

造成這種現象的核心，就是“卷”，而且是往死里“卷”。一個最典型的例子，就是當下汽車市場激烈的“價格戰”。

2023年3月，在湖北當地的政策扶持下，東風雪鐵龍的B級中型轎車C6，直接獲得了9萬元的高額補貼，原本起步價21.7萬元的車，只要不到13萬就能夠直接提車，一度在全國范圍內掀起了“去湖北買C6”的熱潮。

如果說小批量的C6“打骨折”還是一個偶然事件，那么現如今中國汽車市場整體的“物美價極廉”或許更能說明問題：

不到10萬就能買主流插混轎車(合資車型需要接近20萬，海外要超過20萬);

22萬的新勢力就能有800V供電架構(海外目前只有保時捷100萬級別產品實現了量產);

進一步電池配置拉滿到100度(標稱續航大約600公里+)、還有雙電機、運動定位的旗艦轎跑，也無需30萬元。

在國內競爭激烈，價格被迫不斷下降的爆款產品，一旦引向海外，定價就會出現非常直接的“躍升”。以比亞迪SUV拳頭產品之一的元PLUS為例，國內起售價僅為13.28萬元，出口到泰國定價22.6萬元起，隨后就占據了泰國電動汽車銷量榜的榜首;同樣的車型出口到以色列，價格更是從32.3萬元起，也一舉成為了以色列今年頭7個月的電動車銷量冠軍。

迫使中國整車廠商，在中國大陸這一主賽場，以如此殘酷的價格水平去競爭的關鍵，還是在于中國汽車市場，已經正式轉向了存量市場。

這一趨勢，其實可以從很多宏觀的統計數據看出。首先是中國民用汽車的保有量增長趨勢，截至2022年底，國內機動車駕駛人總數達4.64億人，對應的民用載客汽車保有量為2.77億輛。從駕駛人人均汽車擁有量出發，近10年來已經從0.47輛/人，上升到了0.6輛/人。

近30%的提升幅度，看似很樂觀，但同期國內人均GDP的增幅高達113%。換言之，人們越來越富裕早已推動不了中國汽車消費市場的持續增長，有限的城市生活空間、道路資源，持續為汽車的消費構筑越來越大的阻力。

結合中國汽車使用年限較低，未來出于環保目的逐步延長使用壽命的趨勢，未來汽車消費只會更向剛需靠近。主要的消費年齡將愈發向大學畢業、進入社會、成家立業初期靠近。假定30歲為購車的黃金時間，將2014年以來的汽車銷量，與30年前的出生人口數據重疊，我們就能得到如下一個關系圖。

不僅2014-2018年的曲線高度重合，就連2019年之后疫情影響，以及新能源技術革命的趨勢都高度吻合。真正關鍵的在于未來，已知國內1992年后出生人口的持續下降，哪怕去年首次跌破1000萬的出生人口數字，很可能要到2052年前后才會真正產生影響，但中國汽車本土市場向存量、總量持續萎縮模式轉型的趨勢已經確立。

有本土自然有海外，最近幾年中國汽車行業出口量增長屢次登上新聞，更是直接成為了中國制造業的新代名詞。

近3年整車超高速增長的華麗數字，在不少分析中已經成為了中國汽車產業的新希望，正如當年日本汽車崛起，進而橫掃全球汽車市場，很多人預期國產車也能夠走出這樣的趨勢。但如果將整體銷售數字進一步拆開分析，中國汽車出口的趨勢并不明朗。

首先是車企本身的出口量，以自主品牌出口的車其中，只有奇瑞擠到了前三，第一的上汽主要以“國外品牌+合資生產”進行銷售，第三的特斯拉直接整車出口。

然后是出口的目的地，今年中國汽車出口的關鍵增長，來自北方的老大哥俄羅斯，因為俄烏沖突的關系，海外汽車進口大受影響，才為中國汽車的銷售打開了通路。以上這些國家中，僅有英國進入了2022年全球前10大汽車市場(也是因為上汽海外主力經營的榮威、MG等均是英國品牌)，剩下的國家自身體量也十分有限。

相應地，美國、印度、日本、德國、法國、韓國等全球汽車主力消費市場，均有著相當強大的本土車企，并且在汽車進口的相關政策上，一直有著非常高的門檻。中國車企無論是扛著高關稅、硬著頭皮沖進市場，還是用漫長的時間嘗試在其本土建立生產能力，都不太可能消耗掉國內汽車產業已經過度建設的產能和其他投入。

已經過度到不能再過度的行業競爭，再疊加上新能源技術帶來的產業大變革時期，現如今擺在車企面前的，早已不是過去那種各領風騷三五年的循環賽，而是不是你死就是我亡的淘汰賽。

“動蕩”將會如何出現?

今年7月，行業也曾最后努力了一把：中汽協組織了16家車企，起草并且簽署了汽車行業維護公平市場秩序承諾書，希望終止持續數月的價格戰。但僅僅兩天后，這份承諾書就因為涉嫌價格壟斷，擾亂市場公平競爭秩序相關條款被緊急拿下，徹底成了一紙空文。

最后措施也宣告失敗之后，車企就只剩下了“繼續價格戰、繼續行業內卷，以更劇烈的市場競爭來加速適應市場”這一選項。

落實到現實中，最簡單可行的策略，就是大打價格戰，同時用不斷擴大規模來擠占市場空間。

以最近兩年最風光的比亞迪為例，雖然其產品大受歡迎的原因之一，是比亞迪最好也最早地解決了插混車型的“優秀性能+超省油”動力系統。但放在市場競爭中看，“臨門一腳”還是其極為殘暴的定價。

比亞迪A級乘用轎車“銷售王”的秦Plus DM-i上市之初，起售價格僅為12萬，主要的對比對象還是20萬的合資車型。今年2月比亞迪首先在秦PLUS DM-i上推出“冠軍版”，在產品配置基本不變的情況下，直接將價格殺到了10萬元以內。

在隨后的幾個月里，比亞迪在所有主力市售車型中，都“冠軍版”了一把，官方指導價基本都下調了1～2萬元，其中定位中高端性能轎車的海豹下降幅度最大，指導價降幅最高達到了夸張的4萬元。

“積極進取”的低價策略，為比亞迪帶來了源源不斷的銷量，其今年1-6月的累計銷量已經達到了125.6萬輛，同比增幅高達95.8%。但同期比亞迪的凈利潤也只是從2022年上半年的2.77%，提升到了今年的4.63%，完全“對不起”銷量的大漲。

極低的利潤水平之下，比亞迪還在自身所有者權益僅增長了不到500億元的前提下，比亞迪在生產的廠房和設備等固定資產上，新增了超過1500億元的投資，一口氣將自己的資產負債率抬升到了超過80%的水平。

比亞迪之所以敢在整體市場需求萎縮的大環境下，使用“死道友不死貧道”戰略，主要是因為自身技術、產品競爭力足夠出色。在其瘋狂擴產的過程中，其產能利用率基本都能維持在超過90%的高水平。有“漲”自然也有“消”，根據相關數據統計，五菱、吉利等傳統車企的產能利用率不過60-70%，新勢力中的蔚來和小鵬產能利用率均不足50%。

相比這些已經轉向了新能源方向的品牌，傳統燃油合資品牌倒下的速度更快，光是2023年內，就曾出現過一系列新聞：“長安福特削減百萬產能”、“北京現代出售工廠”、“悅達起亞啟動輪休計劃”等等，更是有著廣汽菲克這樣直接在國內宣告破產、退出市場的品牌。

雖然現在給結論有點早，但相當一批車企和品牌，正在迎來淘汰時刻。

但在“如何淘汰”這件事上，中國汽車產業大概率還會交出不一樣的答卷。相比美國和德國百年車企過往發展中，不停的兼并，重組，聯盟的商戰模式，中國汽車產業內部的“合縱連橫”，基本只在早期起步階段“曇花一現”，例如上汽收購南汽MG、吉利收購沃爾沃。

這種現象背后的原因很多，核心有三點：

中國汽車產業也只發展了20余年，加上中國汽車市場前期需求非常大，車企想要存活下來并不困難，所以在過去極少去做兼并、重組、聯盟，就算要收購技術和品牌，也大多著眼于更先進的海外;

其次是領導層大多還是由企業創始人領隊，大多領導風格都很“勤奮、自主”，更偏向造產品而不是打商戰;

最后是不同企業的技術體系、運營體系相差較大。國外車企的兼并、重組過程往往會發生在產品競爭最激烈的技術平臺期，可一旦領先的企業形成了技術優勢，或者其競爭力來自獨特的公司架構(例如比亞迪)，那么它們的第一選項還是自己擴大規模，而非去收購別人。

因為難以商戰，以這種“溫和”手段進行行業重組，中國汽車產業在未來的市場萎縮中，將更容易出現企業破產，價值歸零的“慘烈結局”。對于投資者而言，其中的風險比消費者買了車沒了售后要更高。

前路，投資者應該如何準備?

在中國汽車行業即將迎來最動蕩時代的節骨眼上，投資者必須提前準備，核心就是3個命題：

能夠存活下來的車企，應該具備哪些特征?

能夠在存活下來之外，活得最好(繼續做大做強)的車企，應該具備哪些特征?

接下來對于汽車行業的投資，應該調整節奏和策略?

我們一個一個展開來說，首先是“存活下來”，所需的特征基本可以概括為“自身成熟”。幾家頭部的傳統車企大概率都能做到，新勢力還是個待定狀態。原因也很簡單，傳統車企已經構筑起了相當規模的生產能力、研發制造能力、銷售網絡，再怎么困難，想要“茍活”也不難。

例如在新能源大行其道的當下，長安品牌的拳頭產品依舊是只有燃油動力可以選擇的CS75 PLUS，其月銷量趨勢依舊非常穩定。(也從側面說明新能源車迄今為止并沒能“取代”燃油車)

其次是在市場策略上，車企可以做的文章還很多，例如當友商在國內“大卷特卷”的時候，直接另辟蹊徑，將成本出色的產品直接銷往國外。最好的例子是奇瑞，其2023年上半年總銷量74.14萬輛，出口在其中就占了39.4萬輛，直接超過了50%。又或者是在汽車業務之外，發展別的支柱，例如用子公司進軍汽車零部件的長城，還有繼續大力投資消費電子代工的比亞迪。

關于新勢力的分析，則可以參考今年年初的另一篇深案例《造車新勢力，死定了?》。即便是月均銷量已經逼近4萬大關的理想，其在中國汽車市場的中長期競爭力，仍需要畫上一個問號。尤其是其在中大型舒適SUV單點形成市場突破之后，理想接下來打算如何擴大規模，將自己的腳跟站得更穩。

然后是“做大做強”為目標，如果以海外車企最終形成的多品牌、技術和產品通用、降低成本的大集團為目標，對于車企的需求有兩部分，一個是“技術/產品能力足夠領先”，另一個是“經營層面足夠領先”，也就是“軟硬實力都要強”。

國內車企近些年來好不容易依托新能源技術變革，才在汽車技術/產品力上隱隱超過了歐美日韓傳統車企，相互之間的技術差距并不大。單論創新程度，暫時還比不上直接用壓鑄造車架、直接用攝像頭搞自動駕駛、在產品設計方方面面大刀闊斧的特斯拉。

經營層面的“短板”還要更明顯些，雖然說中國汽車產業近些年沒有出現并購、聯盟商戰背后，也有行業發展階段的原因。但基本每個企業都有過品牌、產品線運營失敗的案例，例如前些年自主車企自身細分出來的一大批子品牌，混得好的沒幾個。而近兩年賣得最好的比亞迪，迄今為止仍采用了汽車行業罕見的自己生產零部件的模式(會帶來更高的制造成本和運營投入，也推高了比亞迪規模擴張的代價)。

至少從目前來看，同時滿足這兩點需求的國內車企，仍是空缺的狀態。

最后簡單聊聊后續國內汽車行業投資節奏和策略問題，上面三家是全球頭部車企的最好代表，分屬三地上市的它們，其實在最近的10多年里，并沒能獲得市值上的快速增長(Stellantis除外，作為PSA與FCA整合的結果，其經營狀況有了相當大的改善)。

這種“隱形天花板”持續存在的現象，大概率也會發生在中國汽車行業身上。尤其是中國大陸市場新需求日漸萎縮，以歐美為代表的境外汽車主要市場進入門檻高，部分分裂的中小市場雖然能夠提供一定的銷量，但注定無法滿足所有國內車企的快速增長需求。

股神巴菲特今年5月，曾在公開場合分享了對汽車行業的投資意見：“從歷史上來看，汽車行業非常艱難。我只能告訴你，雖然汽車行業不會消失，但是5～10年后汽車行業肯定會和現在不一樣，不論是汽車架構還是市場結構。資本的部署和風險是一定會發生的。”

代入到中國汽車行業來看，未來很可能會形成3個階段：

中期(3-5年)內行業仍將圍繞市場進行激烈競爭，利潤不可能高，外部融資也不會大，公司的凈值增長都會比較慢(參考比亞迪)，難以支撐基本面市值增長;

中期往后(2030年前后)將會進入經營變動的高風險期，部分車企可能會破產會倒閉，影響整個汽車行業的風險評估;

最后才是理想的投資節點(2030-2035年前后)，等待行業“死而復生”，通過優勝劣汰，最終形成類似于歐美汽車行業那樣穩固的大集團架構。

在行業重整，最終重回良性發展節奏再次穩定產出利潤之前，投資者對于汽車行業一定要多加謹慎，在風險最高的汽車整車之外，也可以往更靈活、更高利潤空間的汽車零部件，以及汽車相關服務賽道去尋找長期持有標的。

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